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　　文|侃见财经

　　AI的全面爆发，催生了“光模块”领域的爆发式行情。

　　站在AI算力赛道风口上的相关企业，都受到了资本市场的热捧。而比“光模块”行情更早启动的算力与云计算板块，则开始出现大幅分化。

　　4月28日晚，工业富联披露一季报，财报显示，公司季度营收达2510.78亿元，同比增长56.52%；归母净利润105.95亿元，同比增长102.55%，至此，工业富联已连续三个季度净利润突破百亿元。

　　对于业绩快速增长的原因，工业富联表示，受益于AI算力需求持续爆发，公司在核心客户的市场份额稳步提升，同时云服务商业务表现亮眼，共同推动整体营业收入增长；与此同时，公司产品结构持续优化，主营业务经营效益实现稳步提升。

　　而在此之前，中兴通讯也发布了一季度财报。财报数据显示，公司一季度实现营收349.88亿元，同比增长6.13%，营收规模创历史新高；但净利润13.10亿元，同比下降46.58%；扣非净利润9.36亿元，同比下滑幅度更是达到52.16%。

　　结合财报呈现的增收不增利数据来看，公司规模扩张与盈利水平不匹配的问题正在持续凸显。由此可见，中兴通讯“规模陷阱”的问题已愈发突出。

　　从财报数据能够看到，公司毛利率水平持续承压走弱，已从2023年的峰值41.53%，下滑至当期的28.28%。而衡量企业盈利质量的核心指标——经营性现金流净额，也连续八个季度同比下滑，当期更是由正转负，跌至-19.79亿元，盈利造血能力出现明显弱化。

　　众所周知，规模扩张带来的经营压力具备几个典型特征：营收增长主要依托低毛利率的新业务拉动；新业务在上下游产业链中话语权较弱，伴随存货与应收账款大幅增加，经营现金流持续走弱；盈利空间持续收窄，企业需要通过人员优化、成本管控维持利润水平；业务体量不断扩张，但技术壁垒、市场议价能力并未得到实质性提升。

　　事实上，中兴通讯对于规模扩张带来的经营压力并不陌生。早在2012年，公司便曾在海外市场采取激进的价格策略抢占订单，最终导致当年业绩出现大额亏损，行业普遍认为，彼时规模化扩张的发展路线遭遇了阶段性挫折。

　　规模扩张最值得警惕的问题，并不在于企业短期亏损规模，而是容易形成表面化的增长假象：账面营收持续上行，企业可以对外传递业务扩张的成长逻辑，但从财报核心数据来看，企业内生造血能力正在不断弱化。

　　梳理中兴通讯管理层去年以来的公开对外表述能够发现，公司对外传递的经营叙事和财报实际表现存在明显偏差：一方面侧重披露营收规模增长，释放业务成长乐观预期；另一方面着重强调技术研发与产业布局，淡化盈利端持续走弱的现状。

　　AI大爆发后的行业分化

　　作为头部AI基建企业，工业富联、中兴通讯这类公司始终处于市场关注的焦点。

　　在上一轮AI行情中，工业富联市值成功突破万亿元门槛，中兴通讯股价也创下历史新高。在产业快速发展、企业业绩逐步兑现的背景下，资本市场投资逻辑逐步回归业绩基本面。

　　相较于AI产业爆发初期，市场重点看重业务成长想象空间，如今产业链相关企业，已经进入业绩兑现、基本面验证的关键周期。

　　此前，中兴通讯一直对外强调AI赛道的广阔潜力、算力业务的高速增长、收入结构多元化等发展亮点，但营收与净利润严重背离的财报表现，难以获得资本市场的持续认可。

　　目前，中兴通讯算力业务收入占比已达27%，成为公司第二大业务支柱，但从当期财务数据来看，该业务并未有效带动公司整体盈利水平提高。

　　侃见财经曾在《方榕掌舵首年，中兴净利大跌超33%》一文中提到，当前算力产业高度契合微笑曲线理论。

　　上游核心零部件厂商、下游大型云服务厂商瓜分了产