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　　近日，上海莱士披露2025年年度报告。报告期内，公司“拓浆”战略稳步推进，采浆量突破2000吨、浆站布局增至55家，浆源规模持续扩大，浆源核心壁垒的布局稳步推进。

　　然而，规模层面的增长，并未转化为经营端的实际效益，反而迎来核心指标的全面承压，公司营收、归母净利润双双大幅下滑，经营活动现金流持续净流出，核心产品毛利率全线走低，叠加资产减值损失冲击，企业盈利水平明显缩水。与此同时，并购扩张带来的商誉规模激增，浆源扩张背后的成本高企与整合低效等诸多问题也集中显现。

　　拓浆难拓利：采浆量增8%，营收利润双双下滑

　　2025年，上海莱士在浆源布局上的扩张成果显著，采浆量同比增长超8%，浆站覆盖11个省（自治区），行业核心壁垒持续夯实。然而，规模增长并未转化为经营效益的提升，反而迎来营收、利润、现金流的全面下滑，规模与效益的背离成为公司全年财报最突出的特征。

　　从盈利指标来看，公司全年实现营业总收入73.48亿元，较2024年的81.76亿元同比下降10.13%；归母净利润15.77亿元，同比大幅下滑28.10%，扣非净利润15.60亿元同步下滑24.25%，基本每股收益从0.33元降至0.24元，加权平均净资产收益率跌至4.90%，较上年下降2.23个百分点，盈利韧性显著减弱。

　　同时，公司业绩下滑呈现逐季加剧态势，第四季度单季营业收入12.57亿元，同比下滑32.49%；归母净利润1.06亿元，同比暴跌70.1%，成为全年业绩承压的主要拖累。

　　产品端表现同样低迷，三大核心产品线均无增长亮点。其中，占总营收61.6%的白蛋白类产品成为营收下滑的核心拖累。具体而言，自产人血白蛋白收入12.71亿元，同比降14.90%，进口人血白蛋白收入32.56亿元，同比降10.23%；高毛利的静注人免疫球蛋白收入14.91亿元，同比降12.22%，进一步压缩盈利空间；仅其他血液制品微增0.05%，检测设备及试剂收入大跌27.50%，全产品线陷入增长瓶颈。

　　从毛利率看，公司核心产品毛利率全面走低，自产人血白蛋白毛利率从44.69%降至37.99%；静注人免疫球蛋白毛利率从57.05%降至54.33%；进口白蛋白受成本上涨和价格战影响，盈利空间亦持续收窄，毛利率为15.07%，同比下滑1.55%。

　　商誉、现金流与竞争压力层层叠加 布局业务多元化研发费用不增反降

　　除了业绩承压之外，商誉、现金流、市场竞争、扩张边际收益下降等风险同样不容忽视。就商誉而言，2025年，上海莱士因完成对南岳生物100%股权的收购，公司账面商誉余额激增至81.99亿元，较2024年末的50.73亿元激增61.6%，占净资产比例达25.26%，商誉规模居行业前列，且主要来自郑州莱士、同路生物、南岳生物等多次并购。

　　2025年公司已计提0.94亿元商誉减值损失，预示着部分被收购子公司经营业绩未达预期。在行业景气度持续低迷的背景下，若子公司后续无法完成业绩承诺，公司将面临更大规模的商誉减值计提，或将导致利润大幅缩水。

　　从现金流层面看，公司经营现金流持续净流出，2024年、2025年分别净流出4.82亿元、3.29亿元，资金周转压力逐步显现。究其原因，一方面是应收账款、存货余额持续增加，资金被上下游占用，回款周期延长、库存周转效率降低。2025年全年，公司应收账款、存货分别为19.82亿元、53.66亿元，分别同比增长41.69%、25%。另一方面则是同路医药为获取供应商折扣提前支付大额货款，叠加销售、管理等费用的刚性支出，进一步挤压现金流空间。

　　从市场竞争角度看，公司核心产品盈利空间持续被压缩。血液制品行业已从过去的“稀缺性红利”进入“全面竞争”阶段，公司核心?/span>